初遇、拒絕、談判、破裂、示好。阿里巴巴采用合伙人制度在香港上市，似乎又出現(xiàn)了一絲希望。兩邊透過公開信和媒體的互相博弈有了實(shí)質(zhì)性的結(jié)果。

今天香港證券交易所的發(fā)言人回應(yīng)：港交所確實(shí)在例行的政策會(huì)議上討論了“就不同股權(quán)結(jié)構(gòu)咨詢市場(chǎng)的議題”。這是首次香港交易所確認(rèn)有過類似討論，也意味著阿里巴巴香港上市，這場(chǎng)跨度達(dá)6個(gè)月的攻防戰(zhàn)進(jìn)入了一個(gè)新階段：短兵相接結(jié)束，漫長(zhǎng)對(duì)峙開始。

熟悉香港法律的律師指出，首先上市科會(huì)向香港獨(dú)立的上市委員會(huì)匯報(bào)研究結(jié)果，再由上市委員會(huì)決定是不是要展開咨詢。這個(gè)過程將會(huì)很漫長(zhǎng)，最早也要在明年啟動(dòng)。

阿里巴巴從來沒有完全放棄香港。10月25日和26日兩天，董事局主席馬云、首席執(zhí)行官陸兆禧、首席風(fēng)險(xiǎn)官邵曉峰、首席戰(zhàn)略官曾鳴、首席市場(chǎng)官王帥等掌握戰(zhàn)略的阿里巴巴集團(tuán)最高層們，在杭州舉行了連續(xù)兩天的媒體溝通會(huì)，就曠日持久的阿里巴巴香港IPO事宜，與香港媒體對(duì)話，連此前因馬云政治評(píng)論和阿里公開對(duì)抗《南華早報(bào)》也獲得了邀請(qǐng)。

在浙商圈投資的的太極禪院里，馬云亮出了合伙人制的底線：CEO（行政總裁）必須從阿里巴巴合伙人中挑選。“誰不接受CEO是合伙人，我們就不上市。”

馬云說，董事會(huì)控制五席是一種保障方法，可以商討，但CEO是合伙人這點(diǎn)不能變，“這和香港特首一定是香港人，美國(guó)總統(tǒng)一定要是美國(guó)人道理一樣。”

這一底線也得到了陸兆禧的確認(rèn)，陸兆禧表示，“不要求董事局董事全部由自己人選出，只要求CEO一定要在公司工作五年，能夠延續(xù)阿里文化，就是這一點(diǎn)。”

阿里巴巴內(nèi)部人士表示，集團(tuán)正計(jì)劃擴(kuò)張合伙人隊(duì)伍，設(shè)立候選的梯隊(duì)，從目前的28人可能最終擴(kuò)張到曾鳴所說的“300人”。這將成為阿里巴巴CEO的候選人池。

阿里巴巴展示實(shí)力：年交易額1.6萬億 集團(tuán)財(cái)務(wù)處于歷史最強(qiáng)

在和香港媒體談IPO問題之前，阿里巴巴高管列舉漂亮的各種數(shù)字，展示這家中國(guó)最大電子商務(wù)集團(tuán)的實(shí)力，陸兆禧稱，2013年至今，阿里巴巴旗下天貓和淘寶的交易額已經(jīng)超過1.1萬億，與去年全年持平，全年預(yù)計(jì)將達(dá)到1.5-1.6萬億。被看做阿里巴巴電商王國(guó)“閱兵式”的雙十一促銷，今年交易額將被控制在300億左右。集團(tuán)最近力推的“來往”，日增長(zhǎng)率達(dá)到了140%。

有坊間傳聞，阿里巴巴一筆巨額貸款將于明年第一季到期，所以急于上市籌資。但陸兆禧否認(rèn)：“集團(tuán)財(cái)務(wù)狀況處于歷史上最強(qiáng)。”；首席市場(chǎng)官王帥稱，2012年度而言，集團(tuán)私人融資就已達(dá)170億美元，金額高過大多數(shù)全球發(fā)行的IPO；首席風(fēng)險(xiǎn)官邵曉峰說，我們從來沒有主動(dòng)找過納斯達(dá)克，是納斯達(dá)克主動(dòng)來找我們。阿里高層正向全球媒體釋放信號(hào)：阿里巴巴正處于鼎盛時(shí)期，IPO不過是錦上添花。

第二天，馬云則展現(xiàn)了他聞名遐邇的“話術(shù)”，他不承認(rèn)阿里在玩“欲擒故縱”伎倆，“沒時(shí)間玩游戲”，然后針對(duì)最終上市地選擇的問題，他給出了否定的回答：“如果你問我們是不是還在看香港市場(chǎng)，我的回答是不。

但熱衷太極拳的這位中國(guó)富豪同時(shí)又開啟一扇時(shí)間窗口：阿里巴巴今年不會(huì)上市。他相信，香港市場(chǎng)消化合伙人制度只是時(shí)間問題，更正面評(píng)價(jià)港交所行政總裁李小加的最新表態(tài)。馬云認(rèn)為，香港確實(shí)不該為阿里巴巴破例，而是應(yīng)該重新審視上市制度。

馬云一面向香港繼續(xù)施壓——這是你們最后的機(jī)會(huì)了。他稱，自己其實(shí)屬意在 A股上市，但是現(xiàn)在不現(xiàn)實(shí)：“中國(guó)人喜歡榮歸故里，咱近一點(diǎn)也行，把親戚都拉到老遠(yuǎn)去也不太好。”（中國(guó)證監(jiān)會(huì)表示從未收到阿里巴巴上市申請(qǐng)）。馬云宣稱：如果阿里再回到大中華地區(qū)上市，一定不會(huì)在選擇香港。上市技術(shù)問題已經(jīng)和積極主動(dòng)的美國(guó)方面接觸過，取得了巨大的進(jìn)展，而且不怕美國(guó)訴訟，"怕訴訟就別說上市“。

馬云又一面向香港示好，他告訴記者們，集團(tuán)內(nèi)部多數(shù)傾向赴美上市，香港不了解淘寶等業(yè)務(wù)，而他自己則喜歡香港，加入優(yōu)才計(jì)劃，已經(jīng)在香港買房，準(zhǔn)備安度晚年。“自以為了解香港，以為上市不會(huì)太復(fù)雜”。

在馬云各種信號(hào)的表態(tài)之外，阿里巴巴集團(tuán)更加強(qiáng)調(diào)的是和香港媒體的溝通不暢通，陸兆禧表示，我們低估了上市溝通的復(fù)雜程度。高級(jí)管理層們將上市受阻歸結(jié)為沒有能夠很好地解釋合伙人制度，造成了誤解。

香港沒有誤解：“合伙人制度比AB股更糟”

香港媒體誤解了阿里巴巴的合伙人制度？顯然沒有。阿里巴巴在香港上市初期，一直被傳聞將使用“AB股制度”，由于香港長(zhǎng)期奉行的“同股同權(quán)”原則，港交所多次暗示，不會(huì)接受雙重股權(quán)。此后，阿里巴巴強(qiáng)調(diào)從沒想過用雙重股權(quán)，而是一直堅(jiān)持合伙人制度。

然而在華文媒體中第一個(gè)披露阿里巴巴希望用合伙人制度上市的，恰恰是《香港經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)》。8月22日這家報(bào)紙報(bào)道，阿里巴巴將不會(huì)采用雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)，而是使用“合伙人制度”上市，詳細(xì)解釋了阿里巴巴的合伙人制度：由28名高級(jí)管理人員組成的合伙人會(huì)，將擁有董事會(huì)多數(shù)成員的提名權(quán)，被提名者要通過股東大會(huì)表決。

這項(xiàng)制度旋即引起香港投資界嘩然：在香港股市上，只有港交所(0388)本身在特殊法律的保護(hù)下，限制股東大會(huì)選舉董事的權(quán)力，以此保證香港政府控制港交所。一位香港律師表示，港交所根本沒有權(quán)力為阿里巴巴開這個(gè)先例，需要提交上市委員會(huì)和證監(jiān)會(huì)。

如果允許，是管治的倒退——許多香港財(cái)經(jīng)人士對(duì)阿里巴巴合伙人的態(tài)度，可以由香港證監(jiān)會(huì)非執(zhí)行董事黃天佑的立場(chǎng)管窺一二。9月初，正值市場(chǎng)熱傳，香港證監(jiān)會(huì)開董事會(huì)討論阿里巴巴的合伙人制度，黃天佑公開表態(tài)，“合伙人建議比AB股更差，使股東無法透過提名或罷免合伙人行使本身權(quán)利，形式比家族企業(yè)更差。”

公共專業(yè)聯(lián)盟財(cái)經(jīng)政策發(fā)言人甄文星認(rèn)為，經(jīng)過當(dāng)年雷曼事件后，證監(jiān)會(huì)已不敢輕易作出任何特批，“馬云合伙人制度等同提名選特首委員會(huì)，如果日后阿里巴巴管理層管理不善，其他股東根本無能力換管理層。”

香港著名的獨(dú)立股評(píng)人David Webb一直是反對(duì)給予阿里巴巴任何特權(quán)的急先鋒，他告訴《福布斯》，多位和他交流過的香港高層人士都反對(duì)阿里巴巴的特殊條款。“阿里想同時(shí)要兩個(gè)世界里最好的東西，他們既想要美國(guó)式雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)帶來的最大控制，又想在香港上市，避免美國(guó)的集體訴訟。”

港交所退讓：漫長(zhǎng)的博弈

盡管一片反對(duì)給予特權(quán)之聲，但本身是一家上市企業(yè)的香港交易所，多次流露過歡迎阿里巴巴來港上市，從而力爭(zhēng)成為2013年IPO金額最大交易所的意愿。接近港交所的人士透露，在9月份李小加“夢(mèng)談”的文章前后，港交所的上市科曾經(jīng)和阿里巴巴多次接觸，提出一個(gè)妥協(xié)方案：允許合伙人制度上市，但為了維持同股同權(quán)，限制阿里巴巴合伙人提名董事的次數(shù)。

這個(gè)妥協(xié)方案在李小加最新的長(zhǎng)信中被公開：“（創(chuàng)始人）的提名權(quán)在股東大會(huì)否決一至兩次后即永久消失，同時(shí)，當(dāng)其他股東與創(chuàng)始人在根本利益上有重大沖突時(shí)，其他股東可以通過一兩次否決就收回這一特權(quán)。”

但方案最終沒有產(chǎn)生任何結(jié)果，9月25日，阿里巴巴和港交所談判破裂，將轉(zhuǎn)而尋求美國(guó)上市的消息，通過中文和英文媒體傳向全世界。

李小加的提議，實(shí)際上是香港交易所能夠給予的最大退讓——“在合伙人權(quán)限上加一個(gè)糾錯(cuò)能力和有效期限。”一方面保證了股東的同股同權(quán)的框架，然后在董事會(huì)章程上加上一個(gè)特殊條款實(shí)現(xiàn)阿里的要求。阿里合伙人如果有更大權(quán)限，就違反了香港公司法和證券法的強(qiáng)制性規(guī)定，需要牽涉法律修訂，也不是李小加能夠決定的。

這個(gè)方案和李小加第二次發(fā)言盡管退讓，顯然還是動(dòng)搖了馬云所堅(jiān)持的底線：保證CEO是阿里巴巴合伙人。

港交所如果要繼續(xù)推進(jìn)此事，改變上市制度，必須要走一個(gè)耗時(shí)極長(zhǎng)的公眾咨詢流程。今天港交所例會(huì)的討論只是第一步：法律人士指出，香港的公眾咨詢以“速度慢”著稱，如果涉及修訂現(xiàn)行上市條例，那會(huì)耗時(shí)更多。港交所能不能在阿里巴巴2015年上市期限之前完成這項(xiàng)修訂很成問題。

在這里需要取得支持的對(duì)象，包括代表港府的香港財(cái)庫(kù)局，在立法會(huì)負(fù)責(zé)金融交易的議員，以及香港證監(jiān)會(huì)。David Webb說，他知道現(xiàn)在有很多壓力希望香港退讓，很可能在香港內(nèi)部也有力量施壓，但他認(rèn)為香港不會(huì)退讓。而這件事情的最終決定權(quán)，掌握在香港證監(jiān)會(huì)手中。

合伙人之辯：什么樣的制度最佳，不妨讓投資者決定

馬云表示愿意前往香港，就上市制度創(chuàng)新問題討論，并表示“不在乎阿里是不是在香港上市，但香港要因?yàn)榘⒗锇桶瓦@件事情而反思”，李小加也督促香港思考，對(duì)于創(chuàng)新型、新經(jīng)濟(jì)公司應(yīng)該適用那種制度？

關(guān)于股權(quán)、代理人和職業(yè)經(jīng)理人的爭(zhēng)論，從資本主義和公司制誕生最初就沒有停止過，1776年亞當(dāng)·斯密在《國(guó)富論》中寫道，“讓經(jīng)理人管理股東財(cái)產(chǎn)，會(huì)產(chǎn)生疏忽、懶惰，為自己利益而不是為股東利益考慮的弊端。很難期望他們帶著同樣焦慮的警惕心來關(guān)心他人的資金。”

阿里巴巴的問題是和亞當(dāng)斯密難題相反——互聯(lián)網(wǎng)公司往往經(jīng)歷多次融資，創(chuàng)始人和管理層成為小股東，這種時(shí)候，阿里巴巴集團(tuán)主張，作為一家零售額占中國(guó)大陸零售額5%，影響1000萬人的“社會(huì)企業(yè)”，應(yīng)該保證公司文化的傳承和延續(xù)，也就是讓“懂得阿里巴巴文化的人”掌握管理權(quán)。

阿里巴巴時(shí)常提出的例子，是雅虎17年8次換CEO和蘋果公司在創(chuàng)始人離去之后的衰落，阿里巴巴不愿意重蹈他們的覆轍。阿里巴巴把合伙人制度看做保證公司昌盛102年，去除“大公司病”的命脈，一位阿里巴巴合伙人告訴《福布斯》：“世界上能夠延綿長(zhǎng)久的機(jī)構(gòu)，是教會(huì)：延續(xù)千年而不倒。是麥肯錫這樣的咨詢公司：在全球采取合伙人制度；是現(xiàn)代美國(guó)軍隊(duì)：去中心化，在戰(zhàn)斗中由各個(gè)前線作戰(zhàn)單位發(fā)出決策，總部提供支援。這些機(jī)構(gòu)雖然有首領(lǐng)，但是都采取一種不同于常見公司的治理方式。”

但David Webb則反唇相譏，稱阿里巴巴倒因?yàn)楣?。雅虎頻繁換CEO恰恰是因?yàn)楸憩F(xiàn)不好，而不是因?yàn)镃EO更迭而導(dǎo)致糟糕表現(xiàn)，他認(rèn)為有外部股東質(zhì)疑的公司更加健康，從長(zhǎng)期看，美國(guó)那些不采用雙重股權(quán)的公司，表現(xiàn)也會(huì)更好。

David的有力論據(jù)，是同為中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司，卻作香港股市模范生的騰訊。騰訊上市近十年，股價(jià)上漲百倍，創(chuàng)始人馬化騰及團(tuán)隊(duì)和馬云類似，只占據(jù)10%左右的股份，大股東是南非傳媒集團(tuán)Naspers，但將近十年以來，不僅沒有發(fā)生過如同阿里這樣的爭(zhēng)斗，Naspers更表示永遠(yuǎn)不會(huì)賣股份，安靜的以非執(zhí)行董事身份落座。在David看來，只要馬云持續(xù)維股東創(chuàng)造價(jià)值，就不用擔(dān)憂，阿里巴巴憑什么要被給予特權(quán)？他稱之為“共產(chǎn)黨思維”。

香港股市在經(jīng)歷1988年的危機(jī)和聯(lián)交所主席被捕的丑聞后，空前加強(qiáng)了保護(hù)公眾利益，中小股東的監(jiān)管文化，是現(xiàn)代商業(yè)契約的忠誠(chéng)捍衛(wèi)者。而阿里巴巴崇尚的”江湖文化“和”社會(huì)企業(yè)“，兩者沖撞在所難免。

出人意料，張開雙臂歡迎阿里巴巴的是美國(guó)市場(chǎng)。納斯達(dá)克交易所和紐交所認(rèn)可合伙人制，歡迎阿里巴巴上市背后，是更原教旨的自由主義精神：“買者自負(fù)，讓市場(chǎng)去決定”。

哥倫比亞大學(xué)納斯達(dá)克講席教授Merritt B. Fox告訴記者，納斯達(dá)克市場(chǎng)的設(shè)置足夠靈活，可以容納任何實(shí)驗(yàn)。他指出，阿里巴巴的合伙人制度確實(shí)值得擔(dān)憂，對(duì)公眾股東是風(fēng)險(xiǎn)，可能毀滅公司價(jià)值，“但沒有證據(jù)表明雙重股權(quán)的公司股價(jià)表現(xiàn)會(huì)差，2004年谷歌首創(chuàng)雙重股權(quán)后，大量科技公司跟隨。”

對(duì)于淘寶假貨問題，F(xiàn)ox教授則說需要搞清楚阿里巴巴內(nèi)部人員在假貨問題上是否參與，才能判斷對(duì)美國(guó)投資者的影響。

“投資者知道自己走進(jìn)了什么情況，他們會(huì)做出明智的決定。”另一位哥倫比亞大學(xué)法學(xué)教授Jeffrey N. Gordon表示，“再說，投資者還受到公司法的保護(hù)。”

“合伙人制度不見得是壞的，投資者完全可以因?yàn)楹匣锶酥贫?，?duì)股價(jià)打折，付更少的錢，創(chuàng)始人要保證公司連續(xù)性，謀求掌控公司是有道理的，但是要保證他們使用權(quán)力被完整的記錄。我們應(yīng)該讓市場(chǎng)來處理投資者和創(chuàng)始人之間的事。”